货币政策紧缩为何经济仍火爆？

编者按：

在当前的全球经济形势下，美联储的货币政策备受瞩目。尽管政策利率已达到历史高位，但美国经济仍表现出色，这似乎与传统经济理论相悖。持续火热的就业市场和稳健的经济增长让人疑惑：为何紧缩的货币政策未能如预期般有效抑制经济过热？最新研究表明，这种现象并非悖论，而是传统分析框架的局限性。通过重新审视金融状况对经济的影响，我们可以更深入地理解货币政策的实际传导机制。

美联储加息至历史高位，经济为何依旧强劲？

美联储已将利率提升至历史水平，但经济却并未如预期般放缓。最近的强劲就业报告就是明证。这到底是为什么呢？

根据我们的最新研究，这可能是因为我们关注了错误的指标。虽然政策利率很高，但金融环境实际上相当宽松。股市上涨和信贷利差收紧有效抵消了美联储的大部分紧缩政策。

数据显示，美联储自己设计的 FCI-G 指数（一个综合金融变量以衡量其对经济增长影响的指数）证实了这一点。尽管长期利率上升且美元走强，但市场的积极表现（主要是股市繁荣和信贷利差的改善）正在刺激经济增长。

紧缩的货币政策和强劲的增长其实并不是悖论。在我们与 Ricardo Caballero 和@TCaravello 的研究中表明，对经济而言重要的不是政策利率本身，而是更广泛的金融状况。

我们的分析表明，当金融环境放松时，即使是受嘈杂的资产需求（情绪）驱动，也会刺激产出和通胀，最终迫使利率上升。这与我们今天看到的情况相符。从量化的角度来看，研究发现金融状况对经济产出波动的影响占比高达 55%。

此外，货币政策主要的传导方式应当是影响金融状况，而非通过利率来直接作用。当前的情况符合这一框架：尽管利率较高，但宽松的金融条件正在支撑强劲增长，并可能阻止通胀回到目标水平。

展望未来，美联储的任务尚未完成

展望未来，这表明美联储的任务尚未完成。要实现 2% 的目标，金融环境可能需要收紧。这可能通过以下方式实现：市场调整 - 美元走强 - 进一步加息。

利率路径将主要取决于市场动态。如果市场调整，美元走强，当前利率水平可能就足够了。但如果金融环境保持宽松，可能需要进一步加息。

这一框架表明，美联储观察家应该少关注「终端利率」的争论，多关注金融状况的演变。这才是真正的货币政策传导发生的地方。虽然我们的论文更进一步提出了明确的 FCI 目标，但更重要的是，我们需要改变我们思考和谈论货币政策的方式。政策利率只是一个 input，金融状况才是真正重要的。