加密市场困局：资金不足与高估值挑战

加密货币市场的现状与挑战：这轮牛市你赚钱了吗？

在讨论当前的市场行情之前，不妨先回顾一下过去的牛市和A股的规律。A股在牛市中的炒作逻辑通常是先由券商带动，然后是优质蓝筹股如保险、地产、钢铁、煤炭、有色金属等，最后是题材股的疯狂上涨，市场充斥着寻找低价值洼地的现象。牛市末期，开户需要找关系，学生不想上课，打工族不想上班，保安和大妈都在分享炒股经验。上市公司疯狂定增减持，股民无脑接盘，最终只剩下一地鸡毛。

2021年的加密货币牛市也有些相似之处。首先是DeFi Summer的叙事开启，TVL翻倍上升带动Uniswap和Aave等平台币疯狂上涨，紧接着比特币和以太坊迎来了单边上涨。在此期间，几乎所有题材和叙事都有一轮上涨，轻则几倍，强则十倍甚至上百倍。牛市中后期，加密市场迎来了Meme币的上涨，如Doge和Shib。Meme币上涨结束后，链游和元宇宙的新叙事如Axie Infinity和Sandbox爆火，市场疯狂炒作，但炒作结束后，市场受多种因素影响，从此一蹶不振。

对比不同领域的牛市，我们发现其核心逻辑是先炒作高确定性高价值的资产，然后炒作有叙事有热点的板块和赛道，最后是垃圾币、空气币和Meme币。然而，随着区块链的快速发展和迭代，三年过去，我们有了更多的新叙事和赛道，如以太坊二层、再质押、铭文符石、AI等，这些新叙事终将替代上一轮牛市的老叙事。因此，从题材的角度来看，无法总结出规律以及目前市场发展到了哪一段环节。我们可以通过市值来总结规律：核心资产（BTC和ETH） - 高市值 - 中市值 - 低市值 - Meme - NFT/其他。

本轮牛市的变化与挑战

那么，这轮牛市你赚到钱了吗？

你是否觉得资金效益不足，看好的赛道板块一不小心就大回调？价值币跑不过Meme币？收益不如炒土狗来的快？GameFi数据不断新高，融资不断，却跑不出来爆款？

这轮牛市给人的最直接感受就是资金流动性不足，赚钱效应较差，并没有百花齐放的状态。ETF的通过给比特币注入了超强流动性，但这种流动性无法蔓延至不同的赛道和板块。虽然有美联储降息的预期，但依旧不能保证市场千辛万苦等来的降息会对加密市场的现状大幅改善。我们需要知道，降息流出的资金可能并不会第一时间注入加密市场，而是先填补股市和楼市的流动性，等这些市场的流动性溢出之后，才会流入加密市场。

因此，在资金流动性不足的情况下，叠加ETF的通过，就会出现一种极端情况，即核心资产上涨，其他市值不变甚至下跌，而Meme币受到短线热钱的情绪影响迎来了上涨。但这种上涨并非长期可持续的，有时候只能持续几天甚至几小时，这也是资金不足的一种表现。

为什么会出现这种资金不足？根本原因是资金的流动和传导发生了结构性的改变，ETF注入的资金只能传导给比特币和以太坊，而无法像蓄水池一样层层溢出。我们可以理解为目前的加密市场是一个蓄水池，不同的板块和赛道都是一个蓄水池，只有上一层的蓄水池加满了水才会溢出给下一层。根据上一轮牛市的时间节点来看，我们可以简单剖析出一轮行情中资金流向的不同状态。只有当市场资金在当前领域无法再选择或者饱和的时候，市场才会寻找价值更低的下一层去寻找更多机会，而资金的向下多半是迫不得已或是市场资金归于饱和的情况下。因为每向下一层，即代表目前层级的赚钱效应变弱，所带来的风险会逐步上升。

让我们以最近的zk为例，多少人三年的心血被反撸。这也是一种资金不足的表现，即目前的一级撸毛空投市场并无法容纳这么多人。归根结底，在目前二级市场流动性和资金并不充裕的情况下，很多人从二级市场来到一级市场寻求机会，但很多人没想过，没有二级市场的接盘，一级市场的意义何在呢？散户目前想在一级市场上赚钱真是难上加难。撸空头比不过专业工作室，而且还容易被女巫，可以说目前的一级市场普通人难以存活，已经是科技战场。

其次，天价市值的代币不断上所也进一步压榨了流动性，从之前的BB和Not，到最近的io和zk，包括未来的Blast，其高估值在最开始就压榨了上涨空间。新币上市后，资金或多或少也会选择流入到这些币里，从而进一步压榨了山寨币的流动性。其实从最近上新币第一天的表现来看，就能看出现在市场太缺钱了，开盘价比预期的都低，甚至出现了Not当天买都能赚50%的情况，可见市场普遍对目前新币的价值存疑。

根据2024年5月Binance Research的报告《高估值、低流通代币现状观察及思考》，我们可以发现其目前的MC/FDV为近三年最低，其今年前5个月发行代币的FDV就已接近2023年全年总和。Binance表示，如果未来代币想要维持目前的价格，则需要800亿美元的流动性。在需求量不变的情况下，低流通量可以轻松的在短期内拉高币价，从而推高FDV。以昨天上线的zk为例，市值接近10亿美元，但这依旧是大量未解锁的情况下，其估值是不是有点太“高”了？

那么高FDV对谁有利？从项目方的角度来看，高FDV可能会推动市值的上涨，未来潜在收益机会增加。从VC的角度来看，高FDV带动的潜在高估值代表着VC业绩表现和指标。从交易所的角度来看，高FDV并不影响交易所本身。从散户的角度来看，高FDV一般代表着项目持续运营的时间长，跑路的可能性低。但这进一步导致了散户并不愿意接盘高FDV的代币，而转而全流通更有意思的Meme代币，如Not就是个很好的例子。

因此我们陷入了一种互不接盘的牛市，即散户不接盘VC币，其原因是高FDV造成的天量解锁。机构不接盘Meme币，其低价值和剧烈波动导致机构认为没有投资价值。导致大家各玩各的，市场无法形成统一的共识。

总结

目前市场的基本面和前几年相比已经发生了变化，之前沿用的投资逻辑也需要调整和改变。我们认为资金不足和高估值低流通的情况是本轮牛市赚钱效应较差的核心原因，从而导致二级市场传导给一级市场的表现不佳，叠加一级市场的女巫情况和工作室集群，赚钱效应进一步减少。我们无法给出准确的答案来判断目前加密市场究竟走到哪一步，也不知道比特币是否真的会突破十万。不过目前我们理性分析出的市场问题是当下最需要解决的问题，或许市场只有将这些问题逐渐解决和改变之后，真正的加密狂暴大牛市才会到来。

参考资料：Binance Research：高估值、低流通代币 现状观察及思考